【行情回顾】周二，在岸人民币对美元16:30收盘报7.1978，较上一交易日涨3个基点，夜盘收报7.1981。当日人民币对美元中间价报7.1057，调升23个基点。

  【重要资讯】美国1月耐用品订单环比降6.1%，预期降4.5%，前值持平。扣除飞机非国防资本品订单环比升0.1%，预期升0.1%，前值升0.2%；扣除运输耐用品订单环比降0.3%，预期升0.2%，前值升0.5%。

  【核心逻辑】海外方面，由于美国劳动力市场的韧性且通胀数据下行斜率有所放缓，在最近公布的一系列美国经济数据相对疲软（例如美国1月的耐用品订单环比大幅度地下跌）的背景下，市场仍保持前期的预期，预计美联储在今年6月前开始降息的可能性不是很大；国内方面，在当前国内经济稳步复苏但地产端仍待有效恢复的现状下，人民币仍面临一定来自国内自身基本面方面的轻微贬值压力。但随着在岸人民币即现汇率来到7.20关口，我们也发现了外汇政策层面的操作就会增多的现象。因此，短期央行仍对人民币起到护体作用，从而使得人民币进一步贬值的幅度和速度均偏缓。接下来仍需关注在岸人民币即现汇率在7.20关口的表现，若贬破，则汇率的整体运行中枢将上移。但大概率在短期被提振的市场信心下，本周（2024年2月26日-3月1日）人民币汇率整体或继续在7.20下方保持窄幅波动。

  【市场回顾】昨日A股规模指数走势上涨，以沪深300指数为例，收盘下跌1.20%。从成交量来看，北向资金净流入122.48亿元；两市成交额回升9.04亿元。期指方面，IM放量上涨，其余各品种均缩量上涨，短期IM多头增仓明显，反映短期小盘期指乐观情绪仍浓厚。

  【核心观点】股市延续上涨，主要受北向资金大幅净流入支撑，内资小幅波动，大盘三千点附近多空博弈，仍有待突破。内外资接棒支撑，资金层面反映乐观情绪仍在，运行到关键压力位，市场突破需要进一步信息的入场助力，短期对于后续政策面定调预期还没有带来明显的情绪变化，静待后续PMI数据带来的经济预期变化以及关于两会市场预期热度的提升。若情绪面没有明显调整，预计A股短期继续在当前点位附近宽幅震荡。

  国债期货今日普遍高开低走，长端明显强于短端，中短端跌幅稍大，10年期微跌，30年期大幅收涨，走势最强。资金方面，月末资金利率继续上升，隔夜利率较昨日上行3-4bp。央行在公开市场开展7天期逆回购3840亿，今日到期410亿，净投放3430亿。

  年初利率债供给进度较慢，在经济偏弱叠加降息预期的情况下，交易盘与配置盘一同推动利率下行，目前市场整体仍在趋势行情中，短期不轻言趋势结束。但随着3月的到来，要关注两会的政策信号，以及生产旺季表现出的经济动能。盘面上，2月以来久未出现的股债跷跷板现象今日再度显现，如果股市继续向上拓展空间，债市将受到一定抑制。国债期货操作上不宜追高，趋势投资的人可逢低短多。

  【盘面回顾】：昨日集运指数（欧线合约外，其余各月合约价格趋势均呈现为开盘大幅下行，后逐渐偏向振荡，再有所下行；而EC2502合约价格则基本处于下行。截至收盘，各月合约价格均会降低。集运主力期货合约（4月合约）价格降幅为4.88%，收于1978.0点；各月合约中波动幅度最大的是EC2502合约，价格降幅为11.68%，收于1201.0点；主力合约持仓量为22532手，较前值有所回升。

  【重要资讯】：希腊政府发言人当地时间2月26日表示，希腊政府批准参加欧盟在红海的护航行动，位于萨拉米纳海军基地的一艘护卫舰将在未来几天前往红海水域。

  【核心逻辑】：如果说前日的期价下跌是对上周五现货运价指数继续下跌，且跌幅扩大的回应，那么昨日的期价下行也能说是对周一公布的期货标的——SCFIS欧线降幅继续扩大的回应——SCFIS欧线点，与我们昨日判断相符。而EC2502的合约跌幅如此之大，也是因2月本就是集运市场淡季，在期价普遍下跌时，市场预期也会不高。现货运价的下跌，也与目前仍处于集运市场淡季，需求不足有关。从基本面来看，最新欧元区制造业PMI初值有所回落，生产活动收缩，需求不足。叠加目前集运市场处于传统淡季，需求偏弱。而目前供应端，即集运运力目前总体仍偏迅速增加，全球集装箱船队规模较年初增1.4%，虽有班轮公司持续调控运力，且因红海事件影响，绕航比例居高不下，但交付运力的大幅度增长已弥补了因绕航导致的供应缺口，供应端仍处于承压状态。整体看来，虽然红海危机使得欧线集装箱船绕航持续，但随着前期虚高需求的回落，现货运价已逐渐回归正常，预计短期内期价走势仍将偏震荡下行。后续运价转折可能还是要等3月后需求慢慢地恢复再说，按以往经验来说可能会在3月中下旬，但不排除事件性因素（如红海危机）影响，使得转折点提前或推迟。

  【行情回顾】周二贵金属市场整体小幅回落，但整体仍处于震荡格局中。最终COMEX黄金2404合约收报2039.4美元/盎司，+0.02%；美白银2405合约收报于22.665美元/盎司，-0.31%。SHFE黄金2404主力合约收报481.42元/克，+0.11%；SHFE白银2406合约收报5879元/千克，-0.51%。

  【关注焦点】美联储理事鲍曼表示，过早降低政策利率可能会引起未来需要加息。周二晚间公布的美2月咨商会消费者信心指数低于预期。接下来，本周着重关注周四晚间美1月PCE及，周五晚间美2月密歇根大学消费者信心指数与ISM制造业PMI。事件方面：本周美联储官员讲话密集，周四凌晨，美联储24年票委博斯蒂克将参加炉边谈话；永久票委威廉姆斯将参加长岛协会组织的经济简报会；周四晚间博斯蒂克还将发表讲线年票委梅斯特将就金融稳定和监管发表讲话；周五早晨与周六凌晨，美联储永久票委威廉姆斯将分别发表讲话；周五晚间，美联储理事沃勒将就美国货币政策发表讲线年票委戴利与理事库格勒将分别发表讲话。

  【加息预期】根据CME“美联储观察”，市场主流预期美联储将延后至6月启动降息，且6月降息预期也在进一步降温。周一交易员预期美联储3月降息25BP概率2.5%，维持利率不变概率97.5%；5月较3月维持利率不变概率82.2%，降息25BP概率降息17.4%；6月维持利率不变概率微降至38.9%，降息25BP及以上概率则略升至61.1%。

  【策略建议】中长线维持看多，但目前降息时机尚不成熟下，启动时间仍未到，预计短期仍以震荡为主。操作上建议多单轻仓持有，或区间高抛低吸优化成本，如有回调仍视为中长期逢低做多机会。

  【盘面回顾】沪铜主力期货在周二继续在6.9万元每吨附近震荡，上海有色现货小幅贴水。

  【产业表现】紫金矿业601899）2月23日晚间公告，公司控股子公司巨龙铜业收到西藏自治区发改委出具的批复，巨龙铜矿获准在现有15万吨/日采选工程建设项目基础上，通过改扩建新增生产规模20万吨/日，形成35万吨/日的总生产规模。同日，公司召开董事会议，同意就巨龙铜矿二期改扩建整体工程（以下简称“巨龙二期工程”）进行立项，预计2025年底建成投产，开采方式为露天开采，矿山服务年限为36年。巨龙二期工程建成达产后，巨龙铜矿每年采选矿石量将超过1亿吨规模，成为中国采选顶级规模、21世纪以来投产的全球采选顶级规模的单体铜矿山。

  【核心逻辑】铜价在周二小幅偏弱，符合预期，说明宏观利好逐渐消散，铜价回归基本面。本周，铜价或已触顶，而后小幅回落。首先，基本面没办法提供强劲的需求，这使得宏观和基本面没办法实现共振。其次，铜矿TC已经跌至极低水平，向粗炼成本靠拢。然后，宏观利好或逐渐淡去，对市场的后续影响或有限。

  【盘面回顾】周二沪铝主力收于18835元/吨，环比+0.21%，伦铝收于2200美元/吨，环比+0.82%；氧化铝收于3275元/吨，环比-0.12%。

  【产业表现】据SMM获悉，内蒙古某铝厂2月26日晚上突发闪爆导致电解铝厂停电，企业连夜排查线路，于凌晨恢复供电，截止目前企业电解槽尚处于保温环节暂未恢复全面生产，该企业电解铝运行产能约86万吨，此次减产影响量还有待确认。

  【核心逻辑】铝：周二盘内铝价大面积上涨，主因内蒙铝厂停电事件影响，随后盘面回落，暗示市场对此事件严重程度定价较低。展望后市，预计库存静态水平将继续给予铝价强支撑，上方空间仍待需求表现兑现，同时上行受到云南复产预期、进口铝锭补充等限制。节后第一周下游市场陆续复产，当前出货、基差等方面无显著超预期利好出现，虽然地产方面现政策利好，情绪虽受提振，但市场更相信实际表现，因此下周下游需求表现依旧是影响短期铝价走势的关键。此外，周五白宫宣布对俄罗斯500多项新制裁，暂未有消息表明有涉及俄铝海外交割的内容，由于涉及米尔支付系统，俄铝出口或受潜在制约，短期可能会影响海外供应，长期或通过贸易流改变再平衡，与国内而言长久来看俄铝进口预期加强。氧化铝：矛盾仍在供给端，但是国产矿紧缺现实仍存，晋豫矿端偏紧问题仍需观察，预计几内亚罢工事件对铝土矿出口影响有限，氧化铝自身供需则有望在一季度后期逐步趋松，因此预计氧化铝盘面上行空间存在限制，同时03合约还面临老仓单问题。不过由于下游电解铝存在复产预期，且现货保持高位，因此下行亦受制约。

  【盘面回顾】沪锌走势偏强，夜盘持续上涨。LME锌收于2420.5美元/吨，LME0-3m和3-15m大幅度下滑后也出现止跌迹象。

  【宏观环境】美联储货币政策预期层面，受相对偏鹰的美联储会议纪要、美联储官员讲话，以及低于预期的周度初请失业金人数与高于预期的Markit制造业PMI数据影响，交易员逐步降低对美联储6月份降息押注至60%，这导致有色金属仍有所承压。周四凌晨公布的美联储会议纪要整体略偏鹰，在经济前景方面，与会者认为目前的货币政策立场是具有限制性的，并将继续对经济活动和通货膨胀构成下行压力。但美联储会议纪要指出，“大多数与会者都注意到过快放松政策立场的风险。”只有两名官员指出了“在太长时间内维持过度限制立场”。

  【产业表现】1、矿：1月国内锌精矿产量为30.31万金属吨，同比增加28%，环比增加1.6%；根据SMM资讯，2月2 月多地矿企春节假期放假或检修选择停产，矿山产量预计环比大幅度减少。锌精矿进口利润-132元/金属吨，环比变化不大。本周国内锌精矿TC4050元/金属吨，进口TC80美元/金属吨，近几周持平。2、锭：传某炼厂产线月检修，影响供给量偏大。3、根据SMM数据，本周社库录得16.23万吨，目前为止1-2月累库8.65万吨，累库幅度低于往年同期；LME仓单库存增5.2吨至26.86万吨，SHFE仓单库存增26535吨至36625吨，周库存增5.5万吨至8.86万吨。

  【核心逻辑及策略】自春节开始，国内外均呈现累库格局，外盘库存大幅度的增加的现实和国内季节性淡季累库拖累锌价，但冶炼成本利润提供较强支撑，叠加炼厂减产消息，周内盘面预计偏暖。策略：多单持有。

  【宏观环境】本周着重关注1月PCE及密歇根大学消费者信心指数，且本周美联储官员讲话密集美联储官员讲话密集，需要维持关注。国内方面，央行发布的1月社会融资规模增量为6.5万亿元，历史同期的顶配水平，比上年同期多5061亿元，市场投资情绪及氛围均较为乐观。

  【产业表现】据市场反馈，2月27日，印尼某镍铁厂高镍铁成交价993元/镍（到厂含税），南方钢厂采购，4月装期，成交上万吨。能源和矿产资源部矿产业务发展主任Tri Winarno说，该部迄今已批准了1.45亿吨镍矿和1400万吨铝土矿的配额（印尼语缩写为RKAB），并补充说，目前的重点是镍和锡矿开采的RKAB批准。1、镍矿：镍矿继续去库（-23.2万吨）至772.1万湿吨，矿价CIF走高至45美元/湿吨。2、精炼镍：1月精炼镍产量25.3万吨，同比增加54%；精炼镍社会累库维持累库至24891吨。3、中间品：MHP系数走强，中间品厂节后复工节奏缓慢，镍盐需求向好，原材料短期挺价企稳。4、硫酸镍：节后硫酸镍价格表现强势，SMM电池级硫酸镍价格走强（+800）至28000元/吨，电池级硫酸镍价格走强（+800）至28000元/吨，但受上游中间品挺价利润未修复；1月硫酸镍产量35.23万金属吨，同比+12.9%。5、镍铁：节后SMM8-12%高镍生铁价格出现小幅走强至940元/镍点，1月印尼镍铁产量12.19万镍吨，同比增多17%%，国内镍生铁产量2.81万镍吨，同比减少21%。6、不锈钢：节后不锈钢现货价格上浮，维持累库至87.7万吨，下游复工后现货成交情况要关注，1月不锈钢产量289万吨，同比增多24%。

  【核心逻辑】长期，镍供强需弱的主逻辑不变，随新增产能释放镍价长期趋势向下，不锈钢跟随；短期，受全球性事件影响较多，印尼大选结果初定，虽然普选委员会真实计票结果还未官宣，但就目前快速计票结果看普拉博沃基本实现一举夺魁，其主张继续并扩大产业下游化，延续佐科政策。本轮反弹持续性需关注大选后RKAB配额签发节奏，短期镍矿担忧情绪反复，下游逐渐复工后的现货成交，即三元和不锈钢节后的需求表现。

  【核心逻辑】锡价在周二的偏弱表现反映出其自身需求在短期内难有起色。本周，锡价或继续以震荡为主。锡价无法向上的根本原因是22万元每吨附近存在一个较为显著的阻力位，而下方存在支撑主要是20万元每吨附近会触发大量的下游需求买盘。

  【盘面回顾】碳酸锂主力LC2407，周二收于106650元/吨，上行动力强势；SMM电碳均价97100元/吨，上涨450元/吨，工碳均价90350元/吨，上涨600元/吨。

  【产业表现】1、1月，国内十家锂云母产量7510吨LCE，同比增20.2%，环比增43.9%。据SMM调研资讯，云母开采增量大多数来源于江西部分一体化矿山采矿证更新以及采矿指标下批，该批矿山采矿量已经回归至去年正常水平。2月考虑春节假期，产量预计下滑下滑显而易见。上周周内关于江西环保检查的消息四起，目前对于具体信息尚未可知也难以求证，市场对主要生产企业的生产是否受一定的影响存在担忧，因此盘面出现较动。截至2月23日，2-2.5%锂云母均价2085元/吨，6%锂辉石矿CIF均价910美元/吨，FastMarkets MB报价850美元/吨。2、SMM碳酸锂周度产量7084吨，较节前周产量下降471吨，减量主要是辉石；百川周产量8600吨，较节前周产量增加1655吨，和SMM产量数据劈叉较大。按照当期价格计算外采锂辉石产碳酸锂利润率为29.8%。3、1月碳酸锂产量41523吨，同比增15.6%，环比减少5.6%；2月在假期影响之下预计环比继续下降，SMM预估产量为32005吨。1月氢氧化锂产量22450吨，同比增5.7%，环比增10.4%，2月产量预计18022吨。4、国内正极库存继续去化，1月磷酸铁锂产量98810吨，2月排产预计产量减少25610吨；12-1月终端产销数据超预期，带动电池装机向上，进一步消耗正极及电芯库存。5、截止2月22日，SMM碳酸锂库存录得79919吨，周环比增3299吨，其中下游库存减1060吨至16841吨，上游盐厂增6578吨至45276吨，别的环节库存去2219吨至17802。

  【核心逻辑及策略】节后上下游尚未完全进入复工阶段，节后需求真实的情况尚未可知；新能源汽车终端需求尚可，但向上传导目前并不十分通常。近期在江西环保检查，和海外矿产成本压力等消息层出不穷的氛围下，供给侧扰动增加，盘面波动加剧。后续观察供给侧实际受到的影响全年供需的幅度，若不过多改变大过剩格局，依然可逢高沽空，暂时观望。

  【盘面回顾】周二工业硅期货主力04合约收于13370元/吨，环比+0.38%。现货方面，工业硅市场新单成交氛围延续冷淡。SMM现货华东553报14900元/吨，环比持平，SMM华东421报15350元/吨，环比持平。

  【产业表现】据SMM，粉单招标近期集中议价，下游多晶硅端压价情绪较高。西南地区部分硅厂反馈近期新单签订较少多观望粉单中标结果，若下游粉单价格走低传导至工业硅价环节，则当地个别硅企3月将有检修计划。

  【核心逻辑】展望后市，预计工业硅下方受成本支撑较强，能否打破低位震荡格局仍要看需求进一步验证。供给方面，北方地区略有增量，西南地区受利润以及仓库存储上的压力双重影响预计短期难有增量，甚至不排除减产的可能，因此预计供给短期稳中小增。需求方面，多晶硅节后预计新投产项目将进一步增加，但目前行业利润空间自下而上压缩，已有多晶硅项目宣布延期投产，因此难以形成较强的需求增量预期。相对有增量希望的为有机硅方面，当前DMC库存水平走低，未来亦有单体厂复产预期，因此预计421#牌号需求将有所回暖，但时间上或要等待3月兑现。此外，高位库存对价格压制始终存在。

  【信息整理】1.2月27日，全国主港铁矿石成交91.50万吨，环比增31.7%；237家主流贸易商建筑钢材成交10.67万吨，环比增98.2%。2. 河北、山东市场主流钢厂对焦炭采购价下调，湿熄降幅100元/吨，干熄降幅110元/吨，于2024年2月27日0时起执行。至此，焦炭第四轮降价全面落地。3.2024煤炭供应局面由增产保供，转变为稳产保供。

  【南华观点】由于前期盘面已计价较多利空信息，焦炭端四轮提降落地，且供给端政策出现变化，其进一步让利空间较为有限，原料端先前的持续让利也令钢厂利润小有改善，市场对铁水复产有一点预期，需求逐步回暖，两会临近，市场情绪有所回暖，盘面出现反弹，近期可能呈现震荡偏强，但是反弹的持续性有待进一步关注旺季需求的成色以及两会的政策。

  【南华观点】热卷维持供需双弱、累库的格局。需求端从农历上看弱于历史同期。宏观面上，市场提前交易下游终端需求弱和财政缺钱对基建支持力度下降的可能性。市场提前交易下游需求不旺，盘面抢跑经济现实。煤炭减产量或低于预期，热卷的成本下滑。但重点追踪下游终端数据，预计价格仍偏弱运行，操作上抄底需谨慎。

  【信息整理】力拓集团董事会本周最终批准了西芒杜项目的启动，这是实施该项目的最后障碍。芒杜的首次生产预计将于2025年开始，将有为期30个月的产能攀升过程。

  【南华观点】铁矿石的金额大幅下挫，市场提前交易下游终端需求弱和财政缺钱对基建支持力度下降的可能性，此外铁水产量恢复也没有到达预期。铁矿石基本面呈现供增需弱的格局。1）供给端，全球发运量回升至中性水平，澳洲飓风影响有限 2）需求端，铁水产量结束5连增，环比下降，下游累库较多，钢厂生产节奏放缓。3)库存端，港口大幅累库，且累库速度加快。钢厂仓库存储在春节迅速降低，钢厂有刚需补库需求。后续需着重关注下游终端需求恢复情况和两会对GDP和赤字率等目标的真实的情况，短期基本面和市场预期都偏弱的情况下预计铁矿石的金额仍偏弱运行，反弹至颈线布空。

  【南华观点】宏观层面，3月两会预期进入博弈时间点。估值层面，中性，市场基本预期不存在第四轮提降压力，价格驱动需要等待蒙煤提涨。供应层面，山西省发布《关于开展煤矿“三超”和隐蔽工作面专项整治的通知》，提到煤矿超能力生产情况（全年原煤产量是否超过核定（设计）生产能力幅度的10%、月度原煤产量是否大于核定（设计）生产能力的10%），那么山西省煤炭产能上限约13.3亿吨，需同比压减超4800万吨。甘其毛都通关量随天气与贸易商采购节奏放缓至600车左右，蒙煤贸易商等待下游采购带动降库存。需求层面，三轮提降落地后焦化企业产量持稳于63万吨/天，亏损加剧，后续增产意愿不强。钢厂焦化产量跟随铁水企稳于47万吨/天。策略方面，基差收敛至平水，下游库存可用天数下降，可优先考虑正套入场，期权策略考虑卖出看跌。

  1.住房城乡建设部：各城市要做好今明两年住房发展计划，防止市场大起大落。

  1.山西、河北、内蒙古、江苏、河南、山东、陕西、贵州、黑龙江、辽宁、江西等地焦化企业2月27日上午召开市场分析会就当前市场形势进行了分析，达成减产共识。

  2中国神华601088）公告，按照符合监督管理要求、保障安全生产的原则，以及业务统计与财务核算相匹配的口径，2024年中国神华商品煤产量计划3.161亿吨，煤炭销售量计划4.353亿吨，相比2023年实际产量下调 840万吨，销售量下调1470万吨

  硅锰：硅锰产区全线亏损，厂家面临较大的减产压力，开工率快速下滑。终端需求疲软，三大钢材产量环比下滑，硅锰炼钢需求表现不佳。虽然当前硅锰周度产量维持在中性区间，但考虑到下游快速走缩的需求，硅锰供需矛盾仍在不断激化。成本端，焦炭提降落地，短期内硅锰成本还有下降空间。煤矿、焦企减产消息扰动，远月硅锰成本或抬升。操作层面，近月合约受高仓单压制更易下跌，策略上建议做缩04-05月差。

  硅铁：硅铁开工小幅降低，日均产量同比减少，当前硅铁供应同比往年偏紧。需求端，钢厂增产积极性较差，近期铁水增速缓慢，受钢厂利润压制，后续铁水增产高度或有限。成本端，近期部分地区气温转冷，短期内电煤需求有支撑，但随着矿山复产，供应也在快速回复中，短期内硅铁成本没有明确的走势指向，需等待元宵节后需求验证。短期来看，硅铁缺少向上的利多带动，下方成本支撑亦较强，预计硅铁低位震荡，建议观望。中长期来看，钢材出口成为铁水能否维稳的关键，高基数和美联储降息预期共同影响下，2024年出口或承压，远月硅铁需求难言乐观。

  【现货价格】2月27日富宝统计的全国废钢不含税综合价格指数为2715.5元/吨，较上日跌2.3。

  【信息整理】1.河北、山东市场主流钢厂对焦炭采购价下调，湿熄降幅100元/吨，干熄降幅110元/吨，于2024年2月27日0时起执行。至此，焦炭第四轮降价全面落地。2.富宝统计的铁废价差为-10。

  【南华观点】成材需求开始回暖，黑色盘面有所反弹，市场情绪有所回暖，废钢到货也在上升中，但是尚未完全恢复供应，对废钢价格有一定支撑。但是目前钢厂复产速度较慢，且废钢性价比优势消失，钢厂对废钢提涨意愿较弱，预计废钢多呈现稳中个调。

  【市场动态】从消息层面来看，一是，欧佩克+消息的人说，欧佩克+将考虑将自愿减产协议延长至第二季度，为市场提供额外支持。其中两位消息人士称，减产协议有一定的概率会持续到今年年底。二是，2月23日当周，美国API原油库存增加842.8万桶，库欣原油库存增加182.5万桶，汽油 仓库存储下降327.2万桶、精炼油库存减少52.3万桶。三是，俄罗斯总理米哈伊尔·米舒斯京批准为期六个月的汽油出口禁令。该禁令不适用于对欧亚经济联盟、蒙古和乌兹别克斯坦的出口。四是，2月23日，俄罗斯外交部就欧盟对俄实施第13轮制裁的报复措施发表相关声明。声明称，欧盟继续试图通过单方面限制措施向俄罗斯施压，但毫无结果。2月23日，欧盟国家又通过了第13个“一揽子”制裁措施。俄方认为，欧盟的此种行为是非法的，损害了联合国安理会的国际法律特权。

  【核心逻辑】全球经济整体转好，美联储将降息的可能性推迟至5月份。供给端，OPEC+产量整体符合减产目标，OPEC+出口整体持平，轻重原油供应失衡延续，美国因寒潮影响导致的短期产量缩减已回到正常状态，供给端OPEC+控制全球边际供应增量的格局不变；需求端，短期结构性失衡缓解，中东和日韩台地区成品油出口恢复，成品油裂解整体下滑；库存端，美国因炼厂开工率下滑导致累库、欧洲和亚洲市场原油库存整体回落。中东地区地缘风险不断，支撑油价。原油下方由OPEC+减产提供底部支撑，上方有需求压制，地缘风险有边际提振，国际油价预计仍为区间震荡。

  【价格变动】3月FEI至596美元/吨。FEI贴水和中东离岸贴水均回落。2月沙特CP计算PDH利润亏损，FEI折算PDH利润继续小幅修复。运费回落，中东至远东、美湾至远东（巴拿马）分别至59美元/吨和111美元/吨。至2月22日国内PDH开工率至65.4%，环比-2.5%。山东和宁波民用气均4750元/吨附近，仓单10136手不变。

  【观点和策略】04合约，定价跟随外盘FEI，PDH工厂的买货需求是关键。LPG价格下跌趋势的反转需PDH利润持续更长时间以刺激持续性的买货需求。中东离岸贴水和FEI贴水回落表明当前市场买货积极性有性，价格偏弱震荡。策略上，观望，等待明日3月沙特CP的公布，若CP超预期，计算PDH利润继续亏损，则PDH需求将继续受限，利空期货盘面，PG2404上方阻力4750附近。

  【库存】: 上周甲醇港口库存环比周日去库3.06万吨，刚需尚算稳定，主流库区汽运提货仍在恢复中，但尚未恢复至正常水平，华东地区有国产船货补充供应增量。华南广东地区周期内进口及少量内贸船补充，而节后下游需求缓慢恢复，提货量表现依旧偏弱，库存继续累积；福建地区刚需消耗，当地库存缩减态势。

  【南华观点】：整体春节至今发酵的最剧烈的矛盾就是伊朗整体的回归速度远没有到达预期，我们节前周报也反复强调这一预期差很容易发生，目前伊朗装船量为15.8万吨，同时非伊继续维持低开工，3月进口预期主流从110-115下调到90-100，再下调至75-85。在此情况下，市场也基本在3月港口大概率去库这件事情上达成了一致性预期，港口基差不断上涨，截至周五基差已高达05+140左右，我们大家都认为目前盘面绝对价格并不算高，上下游基于库存与利润也没明确的压力，即使进口回归，可能下跌更多也会体现在港口基差上。市场上许多人觉得目前区域价差港口显得过高，同时利好交易出尽，未来还有2套MTO的检修计划，但是我们大家都认为更大的可能是内地运输好转后内地的补涨，而非港口的下跌，4月后进口回归同时也会面临着春检的来临，而港口后续也不再有MTO有检修计划，去年四季度我们也经历了连续140+的进口，实际测验后发现压力也不那么不可承受，因此我们虽然认可进口主驱动交易目前确实接近结束，但是仍然不是很建议做空。综上建议，震荡对待，内地正套。

  【盘面回顾】截止到夜盘，FU05报3110升水新加坡4月纸货1.6美元/吨

  【产业表现】供给端，进入2月份伊朗高硫出口-8万桶/天，伊拉克+11万桶/天，中东整体+7万桶/天出口，俄罗斯出口+21万桶/天，拉美-7万桶/天，2月份出口增长仍在延续。需求端，在船加注市场，加注利润稳定，需求提振有限；在来料加工方面，2月份美国高硫进口-12万桶/天，中国+4.5万桶/天，印度+3.5万桶/天，美国对高硫的来料加工需求放缓，中国和印度有小幅的恢复。库存端，新加坡和马来西亚高硫浮仓库存处于高位。。

  【核心逻辑】近期俄罗斯出口增加，沙特和阿联酋发电需求减弱，中东整体高硫出口增加，高硫现货供应充裕，美国因炼厂开工率低位，对高硫的进口持续减弱，中国、印度高硫来料加工需求有小幅恢复；新加坡高硫浮仓库存高位盘整；短期高硫疲软延续

  【盘面回顾】截止到夜盘，LU05报4360元/吨，升水新加坡4月纸货-2.6美元/吨

  【产业表现】供给端： 2月份马来西亚-7.6万桶/天，俄罗斯+2.3万桶/天，印尼-1.6万桶/天，巴西-13.5万桶/天，科威特+6万桶/天，中东出口整体+18万桶/天，2月份低硫出口供应略紧。需求端，船用油现货暂稳，加注利润小幅回落，需求端稳定，船运市场持续提振空间存在限制。中国第一批低硫出口配额800万吨已经下放，供给端未来将有一定增量，进口需求明显减少。库存端，新加坡库存+325.6万桶和ARA库存+3万吨；舟山库存-6万吨。

  【核心逻辑】科威特出口恢复，中东低硫出口整体增加，东南亚和巴西出口减少，低硫整体供应小幅收缩。中国低硫出口配额下放，需求减少，低硫供应逐渐宽松，国际市场汽柴油裂解回落，低硫高裂解难以持续，暂保持观望

  【核心逻辑】因近期雨雪天气，终端开工推迟，需求偏弱，开工率回升，但贸易商囤货意愿不强，炼厂库存快速回升，压制沥青盘面价格，现货价格整体稳定，对盘面形成一定支撑。预计沥青盘面整体暂稳，维持观望

  【现货反馈】供给端：国内产区海南、云南全面停割，暂无原料报价。泰国天气较好，东北部基本停割，南部较早落叶，逐步进入停割期。最近胶水价格68.75（0.5），杯胶价格53.65（0.85），胶水-杯胶价差15.1（-0.35）。需求端：下游轮胎临近月底，多数全钢胎样本企业开工已恢复至常规水平，目前外贸出货尚可，内销整体发货量一般，经销商会议后，部分代理商打款，暂不发货，企业去库缓慢。市场方面，全钢胎多数代理商节前回款比例不佳，叠加终端需求启动缓慢，节后各层级小型经销商进货较为保守，观望情绪浓厚，多消化库存为主，大中型经销商在促销政策下，存适度补货行为。

  【库存情况】据隆众资讯统计，截至2024年2月25日，青岛地区天胶保税和一般贸易合计库存量66.61万吨，环比上期减少0.96万吨，降幅1.43%。保税区库存环比减少1.96%至9.59万吨，一般贸易库存环比减少1.34%至57.02万吨，青岛天然橡胶样本保税仓库入库率减少4.21个百分点；出库率增加1.25个百分点；一般贸易仓库入库率减少3.42个百分点，出库率增加0.94个百分点。

  【南华观点】昨日A股平稳上涨，上证指数收盘3015点。文华商品指数走高，夜盘商品集体上涨，但橡胶系开盘走弱。外盘新胶昨日走高，05-06月差保持b结构，其余合约保持c结构。国内夜盘在商品集体上涨的情况下，20号胶、橡胶走跌，20号胶04-05换月月差走缩至20，05-06月差扩b结构至55，橡胶相对20号胶走强，5-9月差走扩至155。虽然近期利多因素较多，但下游接货意愿较弱或制约橡胶继续走强，橡胶05合约14000可能是多空分歧点，短期对20号胶、橡胶持有逢高做空观点。合成胶夜盘开盘跟跌天胶后迅速回升，上游丁二烯海外装置降负和国内工厂外放量减少导致现货偏紧，叠加国内装置3月存在停车检修预期，贸易商惜售，昨日价格持续上涨创同期新高，顺丁、丁苯两油继续提价。合成胶成本支撑较强，但下游工厂抗拒，预计近期震荡底部上移。

  【现货反馈】：周二尿素尿素行情普遍上探10-30元/吨，个别区域继续下调30-60元/吨，主流区域中小颗粒价格参考2120-2260元/吨附近。

  【南华观点】：本周国内尿素日产18.6-18.8万吨高位波动，春节期间国内尿素装置基本维持稳定，假期结束后七台河勃盛、安徽昊源等部分装置故障，国内尿素日产出现窄幅下滑，但整体供应仍在历史高位。从供应面来看，下周国内尿素日产预期在 18.6 万吨附近，日产继续高位运行。从需求面来看，节后农业市场短暂拿货后热情有所放缓，因雨雪天气影响仍在持续，道路运输受限，部分工厂库存依旧未见减少，且终端农户对高价接受能力有限。出口方面暂时没有较大影响，尿素供需大多分布在在国内。预计随气温回暖，工、农业需求或将又出现集中释放可能，但高日产势必抑制涨价幅度，同时国储即将投放对市场心态带来的利空。综上，预计在下一波农、工需求未启动前尿素维持偏弱格局。综上，建议期权双宽卖策略收取权利金。

  【盘面回顾】截至2月27日收盘：纸浆期货SP2405主力合约收盘上涨40元至5860元/吨。夜盘上涨16元至5876元/吨。

  【产业资讯】针叶浆：山东银星报5950元/吨，河北俄针报5725元/吨。阔叶浆：山东金鱼报5325元/吨。

  【核心逻辑】昨日纸浆期货05主力合约震荡上行，短期价格高点继续抬升，持仓量增加，以多头增仓占优。技术上看，日K线收光脚阳线实体，布林带上下轨开口，中轨重心向上抬升，上涨动能延续。现货端价格报涨，Suzano宣布2024年3月份北美和欧洲市场桉木浆报价上涨80美元/吨，亚洲市场上涨30美元/吨。外盘报价上涨提高纸浆进口成本，为国内纸浆价格提供支撑。阔叶浆价格近期联动上涨支撑市场信心，为针叶浆现货及盘面价格提供支撑。3月份部分纸种发布涨价函，从节后旺季需求提升及预期的角度为纸浆价格提供中短期上行驱动。

  【策略观点】SP2405主力合约5650-6000区间内偏多操作，累计期权。

  【现货报价】昨日全国生猪均价13.80元/斤，涨幅0.09元/公斤，其中河南、湖南、辽宁、四川、广东五省生猪均价分别为14.13、13.50、13.40、13.90、14.48元/公斤，湖南辽宁广东河南价格不变，其余分别上涨0.20、0.10、0.45、0.20元/公斤。

  【南华观点】03今日结算后保证金逐步提升，多空双方基本在昨日与今日平仓，昨日03上空头平仓为主，带动合约向上运行，今日或许多头也顺势平仓，空单可选择今日低点平仓；05合约在3月仍然偏弱，消费环境同比去年仍旧偏弱，供应端虽在年前出栏前置，但年后供应仍旧宽松，预计3月仍呈现探底趋势，等待4月年前猪病及二育题材的发酵，逐步逢低建多仓，投机短多机会，目前二育入场成本仍旧偏高，可能面临亏损，基本面无好转，05延续前期逢高布空单思路。

  【盘面回顾】内盘因巴西CNF升贴水回升，年后存在备货行为而反弹，当前出现阶段性底部，但预计后续反弹有限。

  【供需分析】对于进口大豆，从买船来看，2月到港大概在500万吨左右，3月同样也在500万吨，但由于港口部分大豆入关问题，大概会有100万吨差异。当前看一季度整体原料端同比去年减少300万吨，年后供给存在阶段性偏紧预期，但由于前期杂粕买船的陆续到港，杂粕整体供给表现充沛，或将对豆粕供应缺口形成补充。4月目前有800万吨到港，大概仍存在60万吨的缺口，一季度后供应转宽松。从压榨端来看，当前大豆压榨利润随着成本的下行而出现好转，国内商业买船进度小幅加快，但并不及市场预期。根本原因在于国内现货市场下游备货以刚需补现货为主，远月采购量较少，在基差不断承压下，油厂不愿单边承担风险，后续买船表现相对谨慎。

  对于国内豆粕，进口大豆到港量有所回升，且由于国内油厂年后开机回升没有到达预期，大豆库存仍保持高位，原料供应仍充足。产成品豆粕库存虽存在备货行为而有所下行，但从成交情况去看仍以现货刚需补库为主，远月成交依旧平淡。从季节性来看本年度豆粕库存去化较往年偏慢，当前逐渐进入豆粕消费淡季，虽当前国内饲料厂库存由于过年期间的消耗而有所下行，节后目前厂商开始开单提货。但由于养殖端短期内利润回归亏损，年后生猪市场供强虚弱的格局仍存，预期后续补库仍将以维持成本为主。中长期看当前仔猪价格持续保持高位，体现出市场对下半年生猪行情存在比较大预期，但目前对盘面提振有限。

  【后市展望】国内连粕近月看原料大豆供应仍然充足，豆粕库存虽存在补库行为，但预计维持的时间有限，在此供需双弱的背景下，连粕难有持续上行动力。在目前这一个位置已经处于震荡区间底部，大仓位空单可逐步止盈，暂时离场观望。

  【盘面回顾】假期后国内三大油脂在渠道库存补充下表现出良好成交，对盘面价格形成较为明显提振；国内菜籽主产区当前正值种植期，不良天气对菜籽的生长造成了一定的影响，虽然当前来看，菜籽受一定的影响较为有限，但由于不利天气的持续存在，令菜油相对豆棕走势有所分化表现出阶段性偏强。

  【供需分析】棕榈油：由于近期棕榈油产国报价水平较为坚挺，棕榈油进口买船量持续保持较低水平，在刚需消耗下，国内棕榈油库存将会继续表现去库，对棕榈油盘面价格来说将形成坚固底部支撑并利好基差及5-9月差。

  豆油：在大豆逐步到港，油厂开机持续的情况下，由于油厂存在兑现豆粕价格的需求，豆油供给边际持续好转；但近端由于节后渠道库存补库，消费阶段性旺盛，且温度冷热明显交替下利好豆油对棕榈油的替代需求，豆油库存缓慢下降。考虑后续随着豆油消费的边际走弱，豆油库存持续下降预期减弱，将继续表现为三油中较弱品种。

  菜油：短期由于两湖地区菜籽主产区的降温降水天气，种植期菜籽存在一定的减产风险，虽然当前来看，国内菜籽减产预期因为天气影响区域并非落在核心主产区及核心生长期而未有明显的实质性减产影响，但天气不利情况的影响下，国内菜籽减产风险某些特定的程度支撑菜油价格水平；但由于国际菜籽受国际大豆价格冲击，表现持续疲弱波动，进口成本弱势情况下，菜籽及菜油进口表现良好制约国内菜油价格上方空间，菜油走势分化能力预期有限。

  【后市展望】总的来看，在三大油脂整体供给平稳而消费预期边际转弱的情况下，整体库存或将企稳，停止继续下探，三大油脂价格将继续保持弱势波动。

  【期货动态】隔夜05合约收于4553元/吨，上涨5个点，涨幅0.11%。

  【市场分析】目前豆一总仓单量处于近五年来顶配水平，目前下游陆续复工但订单走货有限，现货价格维持弱势，节后黑龙江九三集团开启收购工作，但收购价格不高，仅对低蛋白大豆价格形成支撑，各收购主体价格整体随期价有所下调，且节后天气将逐渐转暖，大豆储存要求提高，农户售粮积极性略有提高。新年度吉林省继续加大对大豆种植的补贴力度，大豆玉米补贴差值同比提高80元/亩，部分玉米或将改种大豆，虽吉林省产量占比较少，但体现出了国家稳定大豆产量的决心，国产大豆或持续处于过剩状态，关注后续国储及省储是否会出台相关的收购政策。

  【南华观点】当前收购价格偏低，叠加需求疲态，短期提振有限，同时在促生产的发展趋势下，国豆供强需弱的基本面难以改变，短期豆一或维持弱势运行，关注其余主产区新年度生产者补贴政策的发布以及元宵后开学季下游补货情况。

  【期货动态】芝加哥期货交易所(CBOT)玉米期货周二连续第二个交易日收高，市场延续了近月合约周一触及三年低位后反弹的势头。

  【现货报价】玉米：锦州港600190）报价2400元/吨，下跌20元/吨；蛇口港报价2520元/吨，下跌10元/吨；哈尔滨报价2220元/吨，与昨日持平。淀粉：黑龙江报价2920元/吨，与昨日持平；山东报价3150元/吨，与昨日持平。

  【市场分析】东北产区玉米价格偏强运行，港口玉米价格出现小幅下跌。深加工建库意愿仍偏高，提价刺激玉米到货，产区基层卖粮意愿上升，市场上量增加，深加工厂门到货量增加。港口到货量增加，贸易商仍随收随走，建库意愿不强。华北地区玉米价格以稳为主，略有上行。目前港口报价及期货市场行情报价出现下行，市场观望氛围浓厚。下游企业门前到货车辆不多，部分报价坚挺。销区玉米市场出现普遍下跌，下游饲料企业采购谨慎，以观望为主。

  淀粉方面：华北地区玉米淀粉市场购销维持议价成交，涨跌互现，下业维持刚需签单采购为主。华南地区市场糖浆与纸厂开机继续升高，支撑玉米淀份消费，港口市场主流成交稳定。

  【南华观点】基层采购增多，短期走势稳中偏强，但中长期上涨驱动乏力，建议以反弹对待，逢高锁定套保利润。

  【期货动态】洲际交易所（ICE）期棉上涨超4%，触及涨停，投机性买盘大量入场。隔夜郑棉高开回落，小幅收涨。

  【外棉信息】欧盟统计局的多个方面数据显示，2023年欧盟服装进口总额为831.9亿欧元，同比下降了16.22%，其中从中国进口服装227.3亿欧元，同比下降21.54%，从孟加拉进口服装173.8亿欧元，同比下降20.65%，从土耳其进口服装99.3亿欧元，同比下降了13.23%。

  【郑棉信息】截至1月底，全国棉花工商业库存共646.39万吨，环比增加4.73万吨，同比增加75.20万吨，同时港口持续到货而提货有限，进口棉库存环比小幅回升，整体供应充裕。元宵节后各市场已基本恢复，但目前仅部分短单、小单下放，棉企积极销售但进度偏慢，下游纱线小幅累库，纺企维持刚需采购，布厂对提价后的纱线价格接受度欠佳。

  【南华观点】随着“金三银四”旺季临近，市场对其抱有期待，但目前来看下游或呈现旺季不旺的特点，同时随着棉价进入套保区间，或存在回调压力，不建议追高入场，可等待回调，持续关注下游订单下放情况。

  【期货动态】国际方面，洲际交易所(ICE)原糖周二上涨3%至两周高位，因头号生产国巴西由于缺乏降雨，新作的前景更为悲观，不过期价自上个交易日创下的记录高位回落。

  【现货报价】昨日南宁中间商站台报价6480元/吨，持平。昆明中间商报价6380-6450元/吨，持平。

  【市场信息】1、法国食品和能源公司Tereos周一预计，由于降雨不足，巴西24/25榨季中南部甘蔗总产量低于6亿吨，而23/24榨季为6.6亿吨，这在产量预测范围5.8-6.5亿吨中处于较低水平。

  【南华观点】短期原糖价格有明显修复性上涨行情，必须要格外注意郑糖跟随情况，空单离场观望。

  【现货价格】山东栖霞80#客商一二级条3.4元/吨，一二级片3.2元/吨，统货2.6元/吨。洛川70#以上半商品3.8元/斤，白水70#以上统货2.8元/斤。

  【现货动态】产区客商寻好货为主，对果农中下等货源倾向性不强，价格呈现两极分化的趋势。陕甘循环客商增多，客商对好货寻货积极性较高，陕西果农好货及陕北次高货源交易增多。销区到货增多，广东批发商业市场昨日早间到车量增多，槎龙批发商业市场早间到车16车左右。市场交易氛围一般，二三级批发商以交易好货为主。

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